今日股市繁荣与可持续发展

高估值市场的不可持续性

主张高估值市场会长期维持、资产价格泡沫化难以避免的观点主要有这样几个论据：1. 人民币升值背景下的流动性过剩在相当长时期内难以改变。2. 股市赚钱效应下的储蓄搬家和新增资金入市还远未穷尽。3. 今年秋天的十七大召开和明年奥运盛会保证了宏观政策的利好和稳定性。其实,这些论据并不像初看上去那么牢靠。

首先，人民币升值背景下的流动性过剩确实是宏观经济中的主要问题。但应当看到，随着人民币的小幅稳步升值，中央银行采取票据对冲和不断提高存款准备金率，流动性过剩问题已经开始受到认真对待。最近启动的资源、能源、环境等方面的价格、税收和进出口税率的综合调整，以及讨论中的升息等宏观调控措施，可以进一步促使经济降温，减少外汇顺差，影响乃至改变人民币升值预期。已经成立、正在加快运行的国家外汇投资公司，更将通过发债等方式，直接吸纳可达几万亿人民币转为境外外汇投资。如果再进一步落实和拓宽QDII的渠道，国内人民币流动性过剩现象的消除其实并不遥远。如果靠流动性过剩支撑高股价，那么，必然会到来的流动性过剩的减少、消失乃至逆转不是势必就带来股市的暴跌和长期萧条吗？后者显然不是人们所希望看到的。因此，把股市的价值基准放在流动性过剩而不是合理估值的假定之上，实际上充满了极大的风险性。

其次，现在每天超过30万涉及百万以上人口的新开户潮流并不正常，因此也不可能长期持续。在股价连续翻番之后，大量对证券市场及其风险所知不多甚至毫无所知的人像潮水般涌进股市，这属于赚钱示范下经济学和社会学称之的“羊群效应”。这里边相当多数人并不清楚他们行为的真正后果，只是看到了先行者人人赚钱的盲从之举。特别是其中很多人是承担风险能力很差的低收入阶层和社会弱势群体。他们现在蜂拥而入，逢低便买，越是低价垃圾股越追捧。一旦消息面变化，行情逆转，他们又会蜂拥而出，因此只会助长股市的暴涨暴跌，根本不可能是维系牛市的稳定力量。希望在新增资金推动的股市疯狂中，由这些许多是股盲的大众投资人接走最后一棒，其实不仅是不很光明的一厢情愿，而且也低估了监管部门的能力和公众媒体的作用。按照资产组合理论，居民积累的家庭资产，应当合理分布在货币储蓄、房产以及各类不同风险的保险、债券、基金、股票上。居民储蓄不可能也不应该无止境地转向和流入股市。实际上，由于居民储蓄是银行系统信贷扩张重要的基石，居民储蓄的大幅减少会对信贷扩张、经济增长、股市繁荣产生自动抑制的自平衡的作用。